中金 • 联合研究 | 国家促消费政策落地，重视消费布局机会

联合研究

7月31日国家发改委发布《关于恢复和扩大消费的措施》，提出：深入实施扩大内需战略，充分发挥消费对经济发展的基础性作用。文件中的各项扩消费措施覆盖面广，尤其是地产、家电家居、汽车、文旅及升级类消费行业，我们继续看好消费的持续回暖前景，及龙头公司强者恒强趋势。

Abstract

摘要

家电：更新需求占比提升，有望受益政策催化。大家电更新需求占比提升，地产后周期属性已明显下降。2009-13年家电下乡、以旧换新、能效补贴下的销售高峰已进入更新周期，本轮政策有望撬动存量需求。在此背景下更加考验家电企业的渠道运营与产品创新能力，龙头份额有望提升。

家居：政策有望催化家居消费，龙头公司复苏势头向好。近期政策密集出台，有望刺激家居消费需求，带动板块持续回暖；我们预计家居行业内部将持续分化，智慧家居、定制家居、软体家居等龙头份额有望加速提升，强者愈强。

纺服美妆：关注大众消费品牌发展及体育消费潜力释放。纺服、美妆等大众消费品牌，线上有望受益于电子商务、直播等数字消费发展；线下有望随城市消费场景更新、县域商业体系建设和重点商贸街改造加速布局。同时看好政策支持和赛事催化下的体育消费，及本土运动龙头成长潜力。

餐饮旅游：看好短期进一步复苏，及长期需求释放、供给升级。我们认为，扩大餐饮服务消费中长期有助于行业基础设施完善与龙头规模突破，下半年餐饮消费有望较 3-6 月进一步恢复；同时，丰富文旅消费等措施有利于长期平滑旅游业淡旺季波动、释放文旅需求并促进供给提质升级。

农业：品质优化、品牌升级、渠道提效驱动新农产扩容，中央厨房推动产业链提质增效。供给集约、需求升级推动品质提升，特色农产品上行加快基础食材品牌化，乡村物流配送体系完善及补齐冷链物流短板优化渠道效率；中央厨房以平台化方式集成产品、品牌及渠道，有望实现快速发展。

商业新零售：渠道转型升级提速，潮玩等新消费扩容可期。提振内需及发展数字消费有望催化终端需求改善，全渠道融合与直播等新零售发展有望提速，文旅支持政策有望推动潮玩等客流向好，及乐园、展会等创新业务拓展。

风险

宏观经济下行风险；行业竞争加剧；行业监管政策变化。

Text

正文

政策总览：国家促消费政策落地，有望加强消费回暖动能

扩消费稳经济力度增强，政策兼顾供需两端、覆盖面广

政策着眼于扩大内需，突出了消费对经济发展的基础性作用。消费与居民生活息息相关，今年以来呈现出较高的需求韧性，以及稳步回暖趋势。《关于恢复和扩大消费的措施》（以下简称《措施》）致力于深入实施扩大内需战略，充分发挥消费对经济发展的基础性作用，我们看好相关措施落地为下半年消费需求的持续回暖提供赋能。

政策的总体要求注重满足需求、提质创新、品质升级。我们认为政策有望在两方面促进消费回暖：1）在需求端，优化居民消费环境：通过优化部分消费品类的限购措施、为商户营业提供便利措施、增强消费基础设施建设、完善市场监管等措施，提升消费服务质量水平，帮助居民节约开支及买到物美价廉商品，我们认为有望提振相关品类消费情绪，加快消费需求边际回暖；2）在供给端，促进产品创新升级：通过支持智能产品、特色产品、绿色消费、数字消费等，引导品质升级及品类创新，我们认为有利于推动消费升级和国货崛起趋势，利好细分赛道优质龙头持续成长。

细分措施覆盖面广，尤其是地产、家电家居、汽车、文旅及升级类消费。从政策细则来看，《措施》围绕稳定大宗消费、扩大服务消费、促进农村消费、拓展新型消费、完善消费设施、优化消费环境六大维度，提出20条具体的细分措施。我们梳理出本轮政策的四大主线：

► 稳定汽车、地产、家电家居等大宗消费。在大宗消费领域，政策重心落在汽车、住房、家居、电子等几个重点领域，我们认为有望释放相关领域消费潜力，发挥大宗消费对整体消费大盘的支撑性作用，巩固消费复苏势头。

► 拓展服务消费及新兴消费。今年以来受益于居民旅游出行、逛街购物、餐饮聚会等需求释放，服务消费迎来明显回暖，《措施》亦注重发挥服务消费对消费回暖的提振作用，在餐饮、文旅、体育会展、健康服务等领域推出支持措施。同时，《措施》在新兴消费领域促进数字消费、绿色消费发展，有利于带动消费品类创新和品质升级，并为消费复苏创造增量亮点。

► 在城乡结构上，促进农村消费。《措施》兼顾城乡双向流动。一方面开展绿色产品下乡，完善农村电商及物流配送建设；另一方面推动农村特色产品进城，大力发展乡村旅游，我们认为有望带动农村居民收入及消费水平提升，并扩大消费品下沉市场空间。

► 完善消费设施及环境，提升消费便利性。通过完善消费基建、加强金融支持、完善市场监管等方式，提升居民消费的便利性及安全性。我们认为软硬件及监管的完善有利于消费市场健康稳定发展，同时行业合规性增强有利于优质龙头企业引领市场整合，强者愈强。

图表：《关于恢复和扩大消费的措施》政策细则一览图

资料来源：中国政府网，中金公司研究部

消费需求呈现温和复苏趋势，政策助力下有望持续回暖

今年以来社零保持稳步回暖趋势，后续持续向好可期。据国家统计局数据，今年上半年社会消费品零售总额达22.75万亿元，同比增长8.2%。剔除基数效应影响下，上半年各月份社零总额较2019年同期复合增速基本维持在3.5-4.8%区间，复苏趋势稳定，其中6月复合增速较4-5月环比提升。分业态来看，受益于线下场景的修复，餐饮行业回暖势头良好，而场景之外的居民消费力度尚有进一步修复空间。从商品零售细分品类来看，社零增速呈现一定分化，体育娱乐用品、金银珠宝、化妆品等升级品类和纺织服装品类表现较好，家电、家居等地产后周期品类受益于房地产市场企稳回升及政策催化，保持温和复苏。

看好政策推动消费情绪改善及需求释放。今年以来居民收入增长的反弹为消费回暖提供支持，2Q23期间全国居民可支配收入同增8.4%，增速环比提升3.4ppt。与此同时，今年以来消费者信心指数低位回升，较2021年水平仍有较大恢复空间。伴随《措施》细则落地，我们看好消费氛围逐步修复，带动各细分消费领域需求持续回暖。

图表：社会消费品零售总额当月同比增速

资料来源：国家统计局，中金公司研究部

图表：社会消费品零售总额较19年同期CAGR

注：图中2月数据代表1-2月合计值
资料来源：国家统计局，中金公司研究部

图表：商品零售、餐饮社零总额同比增长情况

资料来源：国家统计局，中金公司研究部

图表：消费者信心指数

资料来源：国家统计局，中金公司研究部

家电：更新需求占比提升，有望受益于政策催化

家电更新需求占比持续提升

冰箱、洗衣机、彩电以更新需求为主，分别占比78%、79%、77%（2021年，中金估计）；空调更新需求占比56%，农村渗透率提升需求占比17%；厨电更新需求占比偏低，油烟机+集成灶需求中更新需求占比52%，农村渗透率提升需求占比13%。

房屋装修影响家电新增和置换需求。新房和二手房销售后的装修会带动相关家电的需求，这其中既包括新增需求，也包括了一部分置换需求。例如棚改政策下旧房拆迁，动迁户新购自用家电产品实际上是置换需求的体现。

根据中金不动产及空间服务团队测算的物理竣工面积，我们测算2021年新房（包括精装修房、毛坯房）竣工套数约为1,268万套，其中包含约316万套棚改房。我们测算2021年冰箱、洗衣机、空调、彩电、油烟机+燃气灶需求中，新房带动的新增需求占比分别为22%、21%、27%、23%、35%。

图表：家电主要产品需求拆分（2021年，中金估计）

资料来源：产业在线，国家统计局，财政部，中金公司研究部

龙头渠道和产品优势突出，份额有望提升

我们认为在更新需求占比提升的大背景下，更加考验公司渠道运营能力与产品创新能力，龙头优势有望更为突出，迎来市场份额提升。

更新需求考验公司渠道运营能力。1）与新房装修带来的家电新增需求相比，更新需求刚性属性偏弱，同一产品是使用8年、10年或是更长时间，需要企业更加主动地接触消费者，通过多元化的促销手段来激发用户的置换需求。例如近年来厨电龙头积极推动老厨房改造项目，需要当地经销商具备一定的施工能力和前端环节获客能力，因此我们认为服务能力更强的龙头具备优势。2）另外，消费者流量越来越多元化、碎片化，以厨电行业为例，除了电商、精装修、专卖店等成熟渠道，橱柜公司、家装公司和下沉渠道这些新兴渠道的重要性日益提升，例如我们估计2021年头部橱柜品牌可影响75-100万套厨电销售（按引流配套率在30-40%估计），这对家电企业的跨渠道布局能力提出了更高要求。

图表：厨电市场流量分布（2021年，中金估算）

资料来源：AVC，国家统计局，贝壳研究院，中金公司研究部

更新需求考验公司产品力。更新需求的用户往往对产品已经具备一定的了解和使用体验，因此会更加追求品质升级或功能升级，我们认为具备较强产品创新力和品牌力的龙头更有优势。以高端品牌卡萨帝为例，通过产品创新解决用户痛点，在白电领域已经树立起高端品牌形象。1）其热销产品自由式647升十字对开门变频冰箱可全时感知储鲜环境变化，恒温养护食材真味；99.9%高效杀菌，细胞级保鲜，还原食物自然口感；精致分储，通过不同分区精准服务于各食品品类的特性，灵活温控和保鲜。2）双子洗烘一体机提供分区独立洗护，轻松区分大小件衣物；采用雾化空气洗技术，包含除菌、祛味、除皱、蓬松、除潮五种选择，轻松应对不同材质的衣物护理问题；智能调节烘干时间，防止烘不干或者烘太干。

图表：卡萨帝热销产品

资料来源：卡萨帝官网，中金公司研究部

风险提示：需求复苏不及预期风险，市场竞争加剧风险。

家居轻工：政策有望催化家居消费，复苏势头向好

家居消费具有韧性，保持平稳复苏

家居行业分化持续，龙头企业复苏势头更佳。根据国家统计局数据，2023年1-6月家具类消费品零售额为685亿元，同比增长3.8%，实现温和复苏，其中4月/5月/6月单月分别实现109/115/145亿元，同比增长3.4%/5.0%/1.2%。我们预计家居行业分化持续，龙头企业表现更好，2Q23营业收入有望实现两位数增长，同时在降本增效下，净利率稳步提升。

图表：家具类消费品零售额累计值

资料来源：国家统计局，中金公司研究部

图表：家具类消费品零售额当月值

注：根据季节调整模型自动修正的结果，环比增速有修订；其中2月数据为1-2月合计值
资料来源：国家统计局，中金公司研究部

促进家居消费政策陆续出台，看好下半年家居销售继续保持良好增长。7月31日，国务院转发的关于恢复和扩大消费措施的通知中多处提到促进家居消费，结合近期一系列相关政策内容，我们认为随着政策支持刚性和改善性住房需求，以及在超大特大城市积极稳步推进城中村改造等措施，家居消费需求有望保持平稳增长；同时多项措施提出举办家居焕新季等活动，提升产品供应品质，激发消费者购买意愿。我们预计在供需两端的推动下，家居消费有望持续向好，逐步恢复良好增长。

图表：近期家居相关政策核心要点

资料来源：中国政府网，商务部官网，住建部官网，工信部官网，国务院新闻办官网，国务院官网，国家发改委官网，各地区政府官网，中金公司研究部

智慧化及适老化有望引领家居产品不断创新

中国智慧家居渗透率较低，政策催化有望拉动智慧家居消费。《措施》提出要促进家庭装修消费，鼓励室内全智能装配一体化，推广智能家电、集成家电、功能化家具等产品，提升家居智能化绿色化水平；同时7月31日下午国新办发布会提及，要与时俱进推出更多场景化、智能化、系列化的家电产品，如智慧睡眠、智慧卫浴、全屋系统等。根据Statista数据，2022年我国智慧家居渗透率为16.6%，其中部分智慧家居品类渗透率不足10%，相较于相对成熟市场，仍有较大提升空间。

图表：我国智慧家居渗透率

资料来源：Statista，中金公司研究部

图表：我国智慧家居分品类渗透率

资料来源：Statista，中金公司研究部

政策鼓励适老化家居产品开发，推广智慧养老产品。我国近年来老龄化比例提升较快，2022年60周岁及以上人口比重已达19.8%，相较2011年的13.7%提升6.1ppt，我们预计家居促消费将从绿色化、智能化和适老化三个方向发力。同时工信部组织遴选了智慧健康养老试点示范和智慧健康养老产品、服务推广目录，扩大优质产品和服务的供给，我们认为随着相关措施逐步落地，有望带动适老化家居产品销售持续提升。

图表：我国60周岁及以上人口比重逐步提升

资料来源：iFinD，中金公司研究部

图表：截至2022年年末头部家居品牌门店数量

资料来源：各公司年报，中金公司研究部

促进农村家居消费，鼓励绿色产品下乡。《措施》提出要持续推进农房质量安全提升工程，开展绿色产品下乡活动，鼓励和引导有条件的地区对绿色智能家电下乡家电以旧换新、绿色建材消费予以适当的补贴，我们认为龙头企业渠道布局稳步下沉，积极填补底线空白城市，同时产品价格带不断延伸，覆盖各类消费群体，有望加速提升市场份额。

我们认为家居行业将持续分化，智慧家居、定制家居等赛道龙头有望加速提升市场份额，实现强者愈强，当前家居板块估值仍处于历史较低位置，我们继续看好具有核心竞争力的龙头家居企业的短期估值修复以及长期成长空间。

风险提示：房地产景气度下行，线下客流量恢复不及预期，促进家居消费效果不及预期。

纺织服装：大众市场消费有望持续扩容，看好体育消费潜力释放

完善消费市场设施，关注大众品牌发展

促进农村消费及线上线下消费设施完善，有望带动大众消费需求提升。随着国家大力发展农村直播电商、即时零售，推动电商平台和企业丰富面向农村的产品和服务供给，完善县乡村三级快递物流配送体系，我们认为有利于品类线上化程度较高、定位大众的高性价比品牌扩大市场的触达面。线下方面，政策计划推进城市更新、强化存量片区改造与支持消费新场景发展的硬件功能衔接，加强县域商业体系建设、推动重点商贸街巷改造升级。我们认为将有利于大众消费品牌的找到更多合适的商圈，加快对下沉市场的渠道布局。

体育消费潜力有望持续释放，看好本土运动龙头的高质量成长

全民健身及体育运动持续受到政府关注，居民运动参与率有望提升。自1995年首提全民健身以来，全民健身持续成为政府工作要点之一，也体现出政府对全民健身和体育运动的鼓励和支持。本次国家发展改革委《措施》中提出要促进文娱体育会展消费，“鼓励举办各类体育赛事活动，增加受众面广的线下线上体育赛事。大力发展智能体育装备，提升科学健身智慧化水平。实施全民健身场地设施提升行动，加强体育公园建设，补齐全民健身设施短板”[1]。此前国家体育总局也印发《关于恢复和扩大体育消费的工作方案》，旨在进一步恢复和扩大体育消费，充分发挥体育在扩大内需、助力构建新发展格局上的重要作用[2]。我们认为政府对全民健身和体育运动的持续关注将进一步促进居民运动参与率提升。

政策支持叠加各类赛事举办，运动鞋服行业有望持续高质量发展。疫情后国内大型体育赛事逐步恢复正常，7月成都大运会、9月杭州亚运会、明年巴黎奥运会，以及各地的马拉松赛事蓬勃发展，同时“村BA”“村超”“村排”等群众身边的“三大球”赛事活动也在逐步广泛开展。我们认为各类运动赛事的举办有望持续提振居民运动热情，并带动运动鞋服消费。同时我们继续看好中国专业运动产品的渗透率提升，据Euromonitor，2022年中国专业运动鞋渗透率为17%，远低于美国的29%，中国专业运动消费仍有较大空间。

图表：居民参与“村BA”等赛事热情高涨

资料来源：央视新闻，光明网，中金公司研究部

图表：中美专业运动鞋市场渗透率

注：专业运动鞋渗透率=专业运动鞋市场规模/鞋类市场规模
资料来源：Euromonitor，中金公司研究部

2H23本土运动龙头有望在低基数下实现高质量成长。得益于零售环境好转及去年同期的低基数，2Q23本土运动品牌流水增长环比加速。随着居民消费情绪逐步好转，我们预计本土品牌2H23尤其是4Q23有望在低基数下实现高质量的流水增长。

风险提示：终端零售环境不及预期，行业竞争加剧，原材料价格波动。

美妆医美：高景气度延续，看好国货崛起趋势

受益于消费环境持续回暖及数字消费的推进，美妆医美消费有望进一步增长。《措施》指出“把恢复和扩大消费摆在优先位置”、“畅通经济循环，释放消费潜力，更好满足人民群众对高品质生活的需要”等，并就稳定大宗消费、扩大服务消费、促进农村消费、拓展新型消费、完善消费设施、优化消费环境等七方面提出二十条具体措施。我们认为随着各项促进消费措施逐步落地显效，消费有望进一步回暖，进而带动美妆医美消费需求持续增长，同时，《措施》提出“加快传统消费数字化转型，促进电子商务、直播经济等数字消费规范发展”等，我们认为美妆等线上化率较高的品类有望优先受益。

美妆：Q2线上增长环比提速，持续看好国货美妆崛起趋势

2023年以来，随着疫后出行和社交场景的恢复，美妆消费持续复苏，据淘宝及飞瓜数据，Q1淘系+抖音双平台的护肤/彩妆类目GMV同比分别+11%/+4%，呈现弱复苏态势；Q2在“618”大促的提振下，行业销售数据进一步向好，Q2淘系+抖音双平台的护肤/彩妆类目GMV同比分别+16%/+18%，环比Q1明显提速5ppt/14ppt，其中优质国货品牌增速亮眼，珀莱雅/彩棠/可复美/丸美/韩束等品牌Q2淘系+抖音销售额同比分别增长69%/49%/169%/87%/ 227%。展望下半年，我们认为美妆消费复苏趋势有望延续，继续看好国货龙头市场份额提升，以及胶原蛋白等新兴赛道的布局机会。

图表：淘系及抖音护肤大盘GMV增长情况

资料来源：淘宝、飞瓜数据、中金公司研究部

图表：淘系及抖音彩妆大盘GMV增长情况

资料来源：淘宝、飞瓜数据、中金公司研究部

“618”美妆大盘表现亮眼，国货品牌增速领跑。据天猫大美妆及飞瓜数据，2023年“618”期间美妆大盘增速亮眼，其中天猫（5.31-6.20）+抖音（5.31-6.18）双平台护肤+彩妆类目累计GMV同比增长约21%，其中天猫平台护肤+彩妆GMV同比增长约8%，提速至高个位数增长，抖音平台护肤+彩妆GMV同比增长约68%，延续高增态势。分品牌看，①天猫：根据天猫大美妆公布的品牌榜单，618期间美妆类目销售额前20的品牌中，国货品牌占据3席（vs去年2席），分别为珀莱雅、薇诺娜、觅光，销售额位列第4、第10、第17位；②抖音：据飞瓜数据，抖音“618好物节”销售额前20的品牌中，头部国货品牌排名同比提升，护肤类目珀莱雅、韩束、薇诺娜、可复美分别位列第3/7/11/13名，较去年提升1/6/6名/首次进入Top20；彩妆类目花西子蝉联第1，毛戈平、彩棠、恋火分别位列第5/7/12名，其中恋火首次进入Top20。

图表：天猫2023年618美妆榜单

注：统计时间为5.31-6.20，2023年榜单为品牌口径，2022年榜单为店铺口径；标红为国货品牌
资料来源：天猫大美妆，中金公司研究部

图表：抖音2023年618美妆榜单

注：2023年榜单统计时间为5.25-6.19,2022年榜单统计时间为6.1-6.18；标红为国货品牌
资料来源：飞瓜，中金公司研究部

医美：需求韧性强，监管趋严利好行业集中度提升

受益于618促销活动及暑期消费旺季等因素影响，我们预计医美消费有望延续回暖态势，龙头公司亦呈现亮眼表现。同时，医美行业监管趋严抬高行业准入及经营门槛，我们认为有望促进行业中长期健康发展，并加速不合规的产品、机构出清，推动市场份额进一步向头部集中。展望后续，我们认为随着重组胶原蛋白、再生类材料等新产品的陆续落地，有望带动供给端扩容，进而激发新的需求和升级需求。

风险提示：行业竞争加剧、行业监管政策风险、原材料价格波动风险。

餐饮旅游：看好短期进一步复苏，以及长期需求释放和供给升级

餐饮：利于供给端基础设施发展完善，为孕育“长跑健将”增厚土壤

餐饮：《措施》有利于激发餐饮商家丰富场景和引流的积极性，并促进长期供应链基础设施的强化完善，有望孕育更多能突破规模天花板的“长跑健将”、促进连锁化率进一步提升。我们认为下半年餐饮消费有望实现进一步环比复苏。

► 我们认为《措施》关于“扩大餐饮服务消费”倡导利好中长期行业供给侧基础设施的提质提效，给予孕育“长跑健将”更好的土壤。一方面，倡导各地开展餐饮促消费活动、因地制宜优化餐饮场所延长营业时间相关规定。我们认为有利于调动餐饮商家积极性，通过丰富消费场景（如部分餐饮业态可利用夜宵时段提升销售额）等方式灵活引流。另一方面，倡导培育“种养殖基地+中央厨房+冷链物流+餐饮门店”模式，挖掘预制菜潜力，提升餐饮质量和配送标准化水平。我们认为有利于行业继续完善餐饮供应链基础设施、通过后端提效提质，为品牌持续高质量扩店奠定基础，进而提升行业整体连锁化程度。

► 下半年消费旺季更密集，叠加政策支持，关注餐饮消费的进一步恢复。本年3-6月社零餐饮收入同比+26%/+44%/+35%/+16%，我们估计较2019年同期约+8%/+12%/+9%/ +14%，平均恢复程度较1-2月回落（1-2月较2019年同期约+14%）。我们观察到品牌端也呈现相似趋势：我们估计太二本年1-2月同店恢复至19年同期90+%左右，而3-6月恢复率回落至80-85%。考虑下半年消费旺季更加密集（暑期以及中秋国庆和跨年），叠加政策支持，我们认为下半年餐饮消费恢复程度相比3-6月有望实现环比改善。

图表：餐饮品牌同店恢复程度

注：1）太二、九毛九西北菜、海底捞恢复程度系相较2019年同期水平，湊湊、呷哺呷哺、奈雪的茶恢复程度系相较2021年同期水平，如果恢复程度为一定范围，如80-90%，则取85%；2）海底捞采取同店翻台率，其他采取同店收入；3）海底捞、呷哺和湊湊同店恢复剔除了未营业门店；太二22年3-6月和九毛九22年3-5月同店同比恢复对比基数为所有同店（包括营业和未营业）；4）海底捞23年1月数据为较20年同期恢复水平，其他均为较19年同期恢复水平；5）太二、九毛九和湊湊21年1月数据基于20年12月恢复水平估计
资料来源：公司公告，中金公司研究部

旅游：利于促进需求充分释放、供给进一步提质升级

旅游：看好政策促进需求更充分地释放和供给侧进一步升级。我们看好暑期旺季下亲子游和跨省游需求反弹。

► 我们认为《措施》关于“丰富文旅消费”倡导，有利于加快旅游业供需两端进一步升级。1）《措施》提出全面落实带薪休假制度，鼓励错峰休假、弹性作息，促进假日消费；我们认为长期来看有利于平滑旅游消费的淡旺季特征，一方面降低景区及酒店在旅游旺季的承载压力，并平滑淡旺季的业绩波动，进而缓解经营压力；另一方面鼓励错峰出行有利于提升游客出游舒适度、优化出游体验，从而促进旅游消费需求更充分地释放。2）《措施》提及健全旅游基础设施，强化智慧景区建设，提高旅游服务质量，并鼓励各地制定实施景区门票减免、淡季免费开放等政策，支持推出景区联票以及一票多次多日使用等模式、引导旅游景点延长开放时间等措施，我们认为对于景区丰富产品供给、提升精细化运营和服务水平、延长游客停留时间、促进门票以外二次消费等方面提出进一步要求。3）《措施》提及打造沉浸式演艺新空间，建设新型文旅消费集聚区，有利于国内相关优质供给的进一步扩容。

► 看好暑期旺季下亲子游和跨省游需求反弹，以及旅游龙头的业绩弹性。我们认为亲子客群具有注重品质、消费能力强等特点，客单或领先于行业平均；而暑期作为传统旅游旺季，经过2020-2022年的疫情影响后，我们预计今年亲子游和跨省游需求有望明显反弹。来自民航局的数据显示，暑运期间，预计每日将有近195万人次旅客通过航空出行，全国日均保障航班16,500班，恢复至疫情前同期水平[3]。我们观察到优质龙头疫情期间所进行的产品升级、产能扩张和降本增效，或利于录得跑赢行业的业绩弹性。

风险提示：消费力修复弱于预期；竞争格局恶化；企业未能提升管理应对变化。

农业：品质优化、品牌升级、渠道提效驱动新农产持续扩容，中央厨房推动产业链提质增效

品质优化、品牌升级、渠道提效，新农产赛道增长空间广阔

《措施》指出要促进农村消费，完善农村电子商务和快递物流配送体系，推动特色产品进城等，我们认为有望驱动新农产赛道在产品、品牌及渠道三维度持续升级：

► 产品力：供给集约、需求升级推动新农产品质持续提升。《措施》指出坚持优化供给和扩大需求更好结合，以高质量供给引领和创造市场新需求，深入推进农业生产和农产品“三品一标”。我们认为，在政策指引下，供给侧有望实现高质量集约化，需求侧在原料、口感、功能等维度实现高端化升级的优质农产品需求旺盛，有望驱动新农产品质持续提升。供给侧以生猪养殖行业为例，我国生猪养殖规模化率从2011年的37%提升至2021年的59%，高质量、集约化供给占比持续提升；需求侧以食用油为例，据Euromonitor，在2016年至2021年期间，我国大豆油消费占比从38%降至33%，同期更为健康、口感更好的菜籽油、玉米油、花生油占比则有所提升。

► 品牌力：拓宽特色农产品上行通道，新农产品牌化加速。《措施》指出要推动特色产品进城，开发具有鲜明地域特点、民族特色、乡土特征的产品产业，拓宽特色农产品上行通道，带动农民增收致富、增强消费能力。我们认为，目前部分基础农产品领域正在经历从“有品类、无品牌”向“品牌化”转型过程，在传统的大米、猪肉、鸡肉、鸡蛋、水果、茶叶等基础农产品领域，具备较高消费者品牌认知度的品牌较少。在政策支持下，随着消费品质需求升级、线上渠道变革，未来各区域特色农产品品牌有望持续涌现，提升上游农户附加值，契合下游消费者需求，农产品品牌有望供需两旺实现快速发展。

► 渠道力：完善乡村物流配送体系，渠道效率持续优化。《措施》指出要完善农村电子商务和快递物流配送体系，支持县级物流配送中心、乡镇物流站点建设改造，整合邮政、快递、供销、电商等资源，推行集约化配送，鼓励农村客运车辆代运邮件快件，补齐农产品仓储保鲜冷链物流设施短板。我们认为，在政策支持下，乡村物流配送体系有望持续完善，降低物流配送成本、提升周转效率，一方面有望助力农产品企业产地布局，实现优质产品产地采购及标准化供应，降低农产品从田间配送至餐桌成本，引领优质农产品走出去，另一方面有望改善农村电子商务便利度，更便捷地引进优质种子、农机、农化产品，提升农民种植效率及种植收益。

图表：政策支持有望驱动新农产在产品、品牌、渠道三维度持续升级

资料来源：《国务院办公厅转发国家发展改革委关于恢复和扩大消费措施的通知》，各品牌官网，《2020年生猪产业发展形势及2021年展望》、《2021年生猪产业发展形势及2022年展望》（农业农村部畜牧兽医局，全国畜牧总站），Euromonitor，中金公司研究部

中央厨房：平台化模式打通生产、品牌及渠道，推动产业链提质增效

中央厨房模式高效打通土地资源、原料采购、产品研发、加工制造、物流配送、销售渠道六大环节，驱动新农产产业链提质增效。《措施》指出要培育“种养殖基地+中央厨房+冷链物流+餐饮门店”模式，挖掘预制菜市场潜力，充分体现安全、营养、健康的原则，提升餐饮质量和配送标准化水平。推广透明厨房，让消费者吃得放心。我们认为，中央厨房集成产品、品牌及渠道，以平台化方式为下游输出标准化解决方案，在政策支持下有望打通农产品供应全链条，打造工业化一站式生态平台，为下游消费者供应安全、营养的央厨产品，为上游提供稳定采购需求。

图表：平台化央厨模式打通生产、品牌及渠道，推动产业链提质增效

资料来源：《国务院办公厅转发国家发展改革委关于恢复和扩大消费措施的通知》，中金公司研究部

我们看好在政策催化下产品、品牌、渠道三维度优势突出的农业龙头市占率提升。

风险提示：食品安全风险，恶劣天气风险。

商业新零售：零售渠道修复及经营转型升级可期，新消费业态有望持续扩容

潮流玩具：“悦己”消费高韧性回暖，政策有望催化较高需求弹性

潮玩消费有望持续受益于线下场景带动，监管完善推动市场份额向龙头集中。我们认为本轮政策有望为潮玩行业带来多重利好：

1）促进线下客流回暖：潮流玩具作为强线下体验型消费，今年以来受益于门店经营正常化及商圈客流回暖，线下渠道回暖势头亮眼。扩大服务消费作为本轮政策重点方向之一，包含促进假日消费、建设新型文旅消费集聚区等措施，我们认为有望进一步带动线下客流改善，推动潮玩企业店效及门店盈利能力提升；

2）利好创新业务拓展：《措施》提出鼓励各地加大对博览会、品牌展、特色市集等活动的支持力度，健全旅游基础设施。以泡泡玛特、TOPTOY、52TOYS为代表的潮玩头部企业均以潮玩展会作为扩大品牌影响力、吸引粉丝及人才的重要场域，我们认为有望受益于政策推动扩大规模；

3）监管完善利好龙头集中度提升：《措施》提出依法打击假冒伪劣行为，持续推动创建放心市场。今年6月国家市场监管总局亦印发《盲盒经营行为规范指引（试行）》，成为首个全国性的盲盒监管条例。我们认为相关政策有望促进行业规范良性发展，合规门槛提高利好市场份额向头部企业集中。

图表：乐园等创新业务有望拓宽潮玩IP变现空间

资料来源：36氪，中金公司研究部

商超百货及专业连锁：线上线下融合推进，消费设施持续完善

拓展新型消费，壮大数字消费，线上线下融合持续推进。此次发改委于《措施》中强调“加快传统消费数字化转型”“支持线上线下商品消费融合发展”，亦提及“发展即时零售、智慧商店等新零售业态”。零售行业作为充分竞争板块，伴随愈来愈多新模式、互联网公司进入，竞争不断加剧，头部企业对外并购协同，对内优化挖潜，积极进行行业整合、推动行业更新，有望为消费者带来更优质便捷的商品服务，同时我们亦预计行业仍将处于线上线下融合变革进程，份额将持续向头部集中。

消费设施持续完善，零售业态供需两端有望协同向好。《措施》中强调“完善消费设施”，提出“加快培育多层级消费中心”、“着力补齐消费基础设施短板”等措施：1）通过步行街改造升级、发展智慧商圈、打造“一刻钟”便民生活圈等方式提高居民消费便利度，我们认为分层分类的城市消费载体有望进一步刺激内需；2）《措施》亦提出稳步推动产地销地冷链设施建设、补齐农产品仓储保鲜冷链物流设施短板，我们认为相关政策利好商超龙头加快供应链能力建设，进而提升产品力以及推动降本增效；3）同时再次提及“支持符合条件的消费基础设施发行不动产投资信托基金（REITs）”，此前百联股份等部分百货企业已陆续计划开展公布REITs，我们认为百货龙头后续有望进一步优化资产结构、加速资金运转。

图表：我国零售行业线上线下融合持续推进

资料来源：国家统计局，各公司官网，中金公司研究部

促消费政策驱动下，我们看好商业新零售需求向好，推荐有望实现基本面持续边际改善，以及业绩有望超预期的细分赛道优质龙头。

风险提示：宏观经济波动，消费氛围回暖不及预期，行业竞争加剧，企业转型升级成效不及预期，监管政策变化。

[1]https://www.gov.cn/zhengce/zhengceku/202307/content_6895600.htm?trs=1

[2]https://www.sport.gov.cn/n315/n20001395/c25814420/content.html

[3]新华社：

https://www.gov.cn/yaowen/liebiao/202307/content_6889485.htm

Source

文章来源

本文摘自：2023年8月1日已经发布的《国家促消费政策落地，重视消费布局机会》

樊俊豪 分析员 轻工零售美妆、农林牧渔 SAC 执证编号：S0080513080004 SFC CE Ref：BDO986

郭海燕 分析员 消费 SAC 执证编号：S0080511080006 SFC CE Ref：AIQ935

何伟 分析员 家电与智慧家居 SAC 执证编号：S0080512010001 SFC CE Ref：BBH812

林思婕 分析员 旅游酒店及餐饮 SAC 执证编号：S0080520080005 SFC CE Ref：BPI420

林骥川 分析员 纺织服装 SAC 执证编号：S0080522080008 SFC CE Ref：BSY374

徐卓楠 分析员 轻工零售美妆 SAC 执证编号：S0080520080008 SFC CE Ref：BPR695

戎姜斌 分析员 轻工零售美妆 SAC 执证编号：S0080521010003 SFC CE Ref：BTP150 

王思洋 分析员 农业 SAC 执证编号：S0080523070004 SFC CE Ref：BTG198

石狄 分析员 轻工零售美妆 SAC 执证编号：S0080523060009 SFC CE Ref：BRS095

Legal Disclaimer

法律声明

特别提示

本公众号不是中国国际金融股份有限公司（下称“中金公司”）研究报告的发布平台。本公众号只是转发中金公司已发布研究报告的部分观点，订阅者若使用本公众号所载资料，有可能会因缺乏对完整报告的了解或缺乏相关的解读而对资料中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义。订阅者如使用本资料，须寻求专业投资顾问的指导及解读。

本公众号所载信息、意见不构成所述证券或金融工具买卖的出价或征价，评级、目标价、估值、盈利预测等分析判断亦不构成对具体证券或金融工具在具体价位、具体时点、具体市场表现的投资建议。该等信息、意见在任何时候均不构成对任何人的具有针对性的、指导具体投资的操作意见，订阅者应当对本公众号中的信息和意见进行评估，根据自身情况自主做出投资决策并自行承担投资风险。

中金公司对本公众号所载资料的准确性、可靠性、时效性及完整性不作任何明示或暗示的保证。对依据或者使用本公众号所载资料所造成的任何后果，中金公司及/或其关联人员均不承担任何形式的责任。

本公众号仅面向中金公司中国内地客户，任何不符合前述条件的订阅者，敬请订阅前自行评估接收订阅内容的适当性。订阅本公众号不构成任何合同或承诺的基础，中金公司不因任何单纯订阅本公众号的行为而将订阅人视为中金公司的客户。

一般声明

本公众号仅是转发中金公司已发布报告的部分观点，所载盈利预测、目标价格、评级、估值等观点的给予是基于一系列的假设和前提条件，订阅者只有在了解相关报告中的全部信息基础上，才可能对相关观点形成比较全面的认识。如欲了解完整观点，应参见中金研究网站（http://research.cicc.com）所载完整报告。

本资料较之中金公司正式发布的报告存在延时转发的情况，并有可能因报告发布日之后的情势或其他因素的变更而不再准确或失效。本资料所载意见、评估及预测仅为报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。证券或金融工具的价格或价值走势可能受各种因素影响，过往的表现不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，中金公司可能会发出与本资料所载意见、评估及预测不一致的研究报告。中金公司的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本资料意见不一致的市场评论和/或交易观点。

在法律许可的情况下，中金公司可能与本资料中提及公司正在建立或争取建立业务关系或服务关系。因此，订阅者应当考虑到中金公司及/或其相关人员可能存在影响本资料观点客观性的潜在利益冲突。与本资料相关的披露信息请访http://research.cicc.com/disclosure_cn，亦可参见近期已发布的关于相关公司的具体研究报告。

本订阅号是由中金公司研究部建立并维护的官方订阅号。本订阅号中所有资料的版权均为中金公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式转发、转载、翻版、复制、刊登、发表、修改、仿制或引用本订阅号中的内容。